2006年有色金属行业投资策略报告pdf22

􀁺 对具有资源优势的公司重新估值，其股价应有更大的成长空间
从有色金属产业链的分析中，我们得出：供给受到资源的严重制约，难以快速提
高。且利润明显向上游采矿环节集中。资源股估值明显偏低，应强调对具有资源
优势的公司重新估值，其股价应有更大的成长空间。从行业和公司的盈利波动角
度看，金属价格和产业链环节的互动是分析的逻辑起点。
􀁺 上游，我们看好金属价格仍处在上升周期阶段的锌、黄金采矿业
受到矿山供应增速较慢和需求增长的影响，06年全球锌供需缺口扩大到41万吨，
推动锌价上涨；而油价的上涨和高位运行、美元贬值等因素则构成黄金价格上涨
的动力。我们看好金属价格仍处于上升阶段的锌、黄金采矿业。
􀁺 中游，冶炼加工费普遍低迷，冶炼业盈利增长前景并不乐观
冶炼加工费一般随金属价格波动。由于矿石供应紧张，锌精矿冶炼加工费下降；
铅精矿冶炼费涨幅空间很小；而国内铝价成本推动的特性使得电解铝行业的盈利
回升尚需等待；铜冶炼方面，由于05 年的基数较低，因此06 年的综合加工费
水平有所提升。总体上看，冶炼业的盈利增长前景并不乐观，我们谨慎看好铜冶
炼业。
􀁺 下游，盈利能力较强的钨、钛、锡加工业值得长期重点关注
考察加工品价格与相关的金属原料价格的差额，我们发现，钨、钛、锡加工品价
格与原料价差存在拉大的趋势，因此，在这些金属加工领域，成本的转移得以实
现，这体现为单位加工品绝对盈利能力的增强。我们理解为，这种成本的成功转
移得益于企业独特的行业地位所形成的定价能力。而以初加工品为主的铜、铝加
工业盈利能力还难以得到提高。
􀁺 生产能力扩张、业务结构变化是上述看好领域业绩增长的另一驱动力
上述论述中我们仅从价格这一收益性因素观察有色行业上中下游的盈利变动情
况，我们认为，企业生产能力扩张和业务结构变化构成了上述看好领域内具体上
市公司业绩增长的另一驱动力。其中，锌、黄金采矿业自产矿产量增加、钨钛锡
加工品产量增加、钨矿山产出增加提高原料自给率以及铜深加工项目的投产带来
的业务结构变化是我们选择相关上市公司时需要关注的重点。
􀁺 行业投资评级、估值讨论与重点公司投资建议
06 年我们给予有色金属行业谨慎推荐的投资评级。但从盈利波动方面分析，我
们看好锌、黄金采矿业、钨钛锡加工业并谨慎看好铜冶炼业。从估值比较的角度
看，国内锌、黄金、铜等资源类公司以及钛钨等深加工公司股价普遍低于国际水
平，存在价值低估的现象。在公司层面，综合考虑价格因素及具体公司生产能力
扩张和业务结构变化的积极影响，我们给予G 铜都、G 宏达、G 中金、厦门钨
业推荐的投资评级以及山东黄金、G 宝钛谨慎推荐的投资评级。
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