漫谈公司为什么发行股票(doc 12页)

漫谈公司为什么发行股票内容提要：
我们发展和检验了一个资产发行理论，这个理论与股票价格高的时候公司就会发行股票是一致的，这个理论也产生了一些预测。我们的理论预测，当管理者认为投资者关于项目回报的观点和他们一致的时候，他们使用股票进行融资，这样就将达到了和投资者的最大的一致性，否则，他们使用债券，我们发现了较强的实证支持，和其它资产发行理论（比如市场时机和时变逆向选择）相比，表明了较强的解释力
公司融资中的一个中心问题是：公司为什么和什么时候发行股票？近来的实证文章已经在资本结构的资产发行理论和stylized 的事实之间发现了区别，因此我们想给这个问题寻找一个答案，我们的目的是发展一个资产发行理论来解释这个stylized 的事实
一个实证的规则是当前的数据：当股票价格高的时候，公司发行股票，这个事实和资产发行的两个理论是不一致的：权衡理论和优序理论，权衡理论认为公司的资产发行决策朝着一个最有的目标进行，这个最优的目标是债务的边际成本（代理和破产成本）和边际收益（债务税盾和自由现金流问题的减少）。这样，公司股票价格的增加（有效的降低了杠杆比率）应当导致债务的发行，然而证据表明的却是相反的结果，在资产发行中，CEO将股票价格作为一种主要的因素进行考虑，(Graham and Harvey (2001))，当股票价格高的时候，公司发行股票而不是债券，(e.g., Asquith and Mullins (1986), Baker and Wurgler (2002), Jung, Kim, and Stulz (1996), Marsh (1982), and Mikkelson and Partch (1986))。而且Welch (2004)发现，公司然他们的杠杆比率随着股票价格的变化而变化，而不是通过股价下降时发行股票股价上升时发行债券来返回到最优比率
Myers and Majluf’s (1984)的优序理论假定管理者有比投资者更好的信息，这产生了逆向选择成本，这在均衡理论中主导了成本和收益，因此公司将从留存收益中进行新的融资，然后无风险债券，然后是风险债券，只有在极端的情况下，(e.g., financial duress)，公司才发行股票，Fama and French (2005)提供了两个较强的与此相反的证据，首先，公司经常发行股票，在他们的样本中，86％的公司在1993到2003中发行股票，其次，在duress下，公司发行股票并不典型，而且对外部融资需求较低的公司也不进行回购，在1973到2002，超过50％的公司的股票发行决策和优序理论相反，Fama and French (2005)因此认为，优序理论作为一种资本结构的模型，已经没有生命力了。

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