MBO在我国的变异及其规制建议(doc 9页)

MBO在我国的变异及其规制建议内容提要：
     （一）MBO的性质和推动主体在我国发生了重大变异。在成熟的市场经济国家，MBO最初是指上市公司的股份回购，这种回购主要由管理层发动，以取得公司控制权为目的，通过收购上市公司的全部或大部分所有者权益的并购方式。一般来讲，这一收购过程需要管理层大量融资，因此，MBO又成为杠杆收购（ＬＢＯｓ）的重要形式之一。MBO一般在三种情况下实施：①当经理人员与股东利益严重不一致时，经理人员便会以股东利益为代价追求自身利益最大化，从而引发此类并购，即经营者的增长动机和安全动机驱动；②当公司面临外部敌意收购或恶意收购风险时，收购后管理层面临被解雇的危险，这时MBO会发生，即反接管收购；③当公司高层所有者出现重大变故，导致公司可能出现毁灭性危机时，少数管理者在没有足够资本进行收购情况下，为保住公司并保护自身利益，便会采取外部融资方式收购公司，这就是我们通常所说的杠杆收购。可见，在成熟的市场经济国家，MBO是公司管理层为维护自身利益采取的改变公司控制权和所有权结构的并购方式，主要推动者是公司现有的管理层。
       近年来，随着国有企业改革不断深化，MBO在我国逐步兴起，尤其是国有公司“抓大放小”战略的实施，使MBO成为各级地方政府“放小”的重要形式之一。因最初实施时基本上是全体职工共同收购，类似国外以雇员持股计划为核心的员工收购，因此，最初没有称MBO，而是称股份合作制。但收购后管理层是控股甚至是绝对控股股东，与MBO没有实质区别。这种方式在一些地方取得了成功，并促进了其他地方的仿效。近两年，随着建立现代企业制度过程中经营者激励和国有经济布局战略性调整中“有序退出”问题的凸现，MBO成为我国政府（尤其是地方政府）解决国有资产退出和管理层激励问题的一种手段，其推动主体是各级政府。显然，与成熟市场经济国家中的MBO相比，我国的MBO在本质和推动主体上都发生了重大变异。
      （二）MBO的目标公司在我国发生了变异。在成熟的市场经济国家，MBO的目标公司一般是小型或中型上市公司。而我国MBO的目标公司主要是非上市的中小型公司，（当然，前一段时间，以减持国有股和激励上市公司管理层为目的，在我国上市公司也出现了管理层收购上市公司股票的做法，并一度被热炒为MBO，但由于管理层不取得公司控制权，严格意义上讲，不能算为MBO，而把激励公司管理层的股票期权作为MBO，更是混淆概念。）主要分为四种情况：一是资不抵债面临倒闭的中小型公司，二是具有投资价值但政府没有资金支持的中小公司，三是社会负担沉重，产业链条处于较低水平，靠政府保护勉强生存的中小公司；四是经济效益不错，公司进行了股份制改造，为激励经营者而采取给予管理层主要人员以一定数量的股票期权和分红股权。最近发生MBO的公司，业绩一般较好，在MBO实施前后，通常都有较大比例的现金分红。可见，在我国，MBO的目标公司已发生了很大变异。
       （三）MBO的实施机制在我国出现了重大变异。在成熟的市场经济国家，无论是恶意的MBO或善意的MBO，收购价格一般是市场交易的结果，管理层有时为了尽快控制公司，甚至采取溢价回购的方式进行。MBO的实施机制主要有三种：①交换发盘收购，即以债权或优先股交换普通股票；②股票回购，一般采取要约收购的方式进行。要约收购类似公司之间收购中的发盘收购，即公开收购，主要是管理层通过发布公告的形式进行收购；③转为非上市公司即下市，即当权的管理层取得上市公司全部权益，使其脱离证券交易监督机构的监管范围，从而使上市公司转为非上市公司。而采取下市形式的MBO，由于涉及收购需要的资金较大，基本上都是杠杆收购。
        由于我国实施MBO的推动主体是政府，目标公司大多为非上市公司，一般是以净资产为准进行收购，其它财务因素、公司内在价值很少考虑，我国MBO的实施机制具有非市场化的特点，主要采取如下形式：政府通过对净资产的评估后，对管理层的工龄、贡献、级别等因素进行综合评估，折算为现金（购买力），然后，再把所购买的资产折算为现金（出售价格），扣除管理层的购买力后，剩余的就是管理层应该支付的购买成本。同时，由于国有公司管理层的薪金状况，一般购买采取的是分次付款的方式买断。这种机制，往往使国有资产以很低的价格出售，国有资产的流失难以避免。显然，MBO的交易机制在我国也发生了很大变异。

..............................